Την Πέμπτη, 7 Σεπτεμβρίου 2012, το διοικητικό συμβούλιο της Ευρωπαϊκής Κεντρικής Τράπεζας (ΕΚΤ) αποφάσισε την διατήρηση του βασικού επιτοκίου πολιτικής στο 0,75% και, πράγμα πολύ σημαντικότερο –τουλάχιστον κατά πως έγινε κοινώς αντιληπτό- καθόρισε τους όρους και τις προϋποθέσεις εφαρμογής του νέου προγράμματός της για την αγορά κρατικών ομολόγων στην δευτερογενή αγορά – του καλούμενου προγράμματος απ’ ευθείας νομισματικών συναλλαγών (outright monetary transactions). Από νομισματικής απόψεως, η συνάφεια των δύο αποφάσεων έγκειται στην επιδίωξη ελέγχου ενδεχόμενων τάσεων αύξησης του πληθωρισμού, όπως, άλλωστε, υποδεικνύει, επίσης, η δέσμευση πλήρους αποστείρωσης (sterilisation) της ρευστότητας που δημιουργεί η αγορά των ομολόγων, μολονότι για την ώρα –οι μακροοικονομικές προβλέψεις δηλώνουν πως όσα φέρει η ώρα ίσως (θα) φέρει και ο χρόνος- η ύφεση και η ανεργία ταλανίζουν την οικονομία της ευρωζώνης και επηρεάζουν τις προσδοκίες των συναλλασσόμενων, όχι ο πληθωρισμός. Από πολιτικής απόψεως, τουτέστιν κρισιμότερα, η διατήρηση αμετάβλητου του επιτοκίου συνιστά, πιθανότατα, το αντάλλαγμα που προσφέρθηκε στους συντηρητικότερους μεταξύ των Ευρωπαίων κεντρικών τραπεζιτών/ μελών του διοικητικού συμβουλίου της ΕΚΤ προκειμένου να καμφθούν οι επιφυλάξεις τους σε σχέση με το πρόγραμμα της αγοράς κρατικών ομολόγων. Ωστόσο οι αντιρρήσεις του επικεφαλής της γερμανικής Bundensbank δεν αμβλύνθηκαν και η αρνητική ψήφος του δεν αποτράπηκε – ούτε την αποστείρωση και τον περιορισμό των αγορών σε ομόλογα διαρκείας μέχρι τρία έτη θεώρησε ως ικανές διαφορές του προγράμματος από την πρακτική της νομισματικής χρηματοδότησης του δημόσιου χρέους, ούτε την σημερινή διατήρηση αμετάβλητου του επιτοκίου θεώρησε ως αδιαμφισβήτητο οιωνό της αυριανής αντιπληθωριστικής επιμονής της ΕΚΤ, κατ’ αυτό τον τρόπο απαιτώντας όμως και, ίσως, αποσπώντας, την διαρκή επιβεβαίωσή της (αντιπληθωριστικής επιμονής).
Η δημόσια υποδοχή των αποφάσεων της ΕΚΤ, ιδίως σε ότι αφορά στο πρόγραμμα της αγοράς κρατικών ομολόγων χωρών με υψηλό (εν μέρει αντικειμενικό και εν μέρει προκαλούμενο από πανικό) πιστωτικό κίνδυνο και υψηλό επιτόκιο αναχρηματοδότησης (διάβαζε, κυριότατα, Ισπανία και Ιταλία), ήταν, ως επί το πλείστον, θετική, αν και δεν έλειψαν οι (λιγότερο ή περισσότερο έντονες) αμφισβητήσεις. Πράγματι, σε πείσμα των (υπερ)αισιόδοξων εκτιμήσεων, η σχεδιαζόμενη παρέμβαση της ΕΚΤ προσωρινώς θα αναχαιτίσει, πιθανότατα, την κρίση αναχρηματοδότησης του δημόσιου χρέους στην ευρωζώνη, αλλά δεν πρόκειται να αποκαταστήσει συνθήκες χρηματοπιστωτικής σταθερότητας και θετικές προσδοκίες μεταξύ επιχειρήσεων και καταναλωτών. Μπορεί η πρόθεση ποσοτικώς απεριόριστης –αλλά με τον παραπάνω όρο- παρέμβασης στην (δευτερογενή) αγορά των ομολόγων, καθώς, επίσης, η άρση, για τον σκοπό αυτού του προγράμματος και όχι αναδρομικώς, του καθεστώτος του κυριότερου πιστωτή (senior creditor) –η pari passu μεταχείριση ΕΚΤ και ιδιωτών ομολογιούχων- να συνιστούν τεκμήρια τόλμης και αποφασιστικότητας της ΕΚΤ, δείκτες εξάντλησης των (νομικώς τεθειμένων) περιθωρίων δράσης της. Ωστόσο, δείκτες στενότητας των περιθωρίων δράσης της ΕΚΤ και, ως εκ τούτου, τεκμήρια μείωσης των προσδοκώμενων αποτελεσμάτων του προγράμματος αγοράς κρατικών ομολόγων είναι: Πρώτον, η ασάφεια ως προς την εφαρμογή των (πολλών) κριτηρίων άσκησης της παρέμβασης της ΕΚΤ –ουδεμία ιεράρχηση και ουδείς ποσοτικός προσδιορισμός έχει τεθεί για τις αποδόσεις των ομολόγων, τα spreads τους, την κατάσταση ρευστότητας, τα CDS κλπ. Τούτο αυξάνει την διακριτική ευχέρεια της ΕΚΤ, επομένως επιτρέπει κατά το δοκούν τερματισμό της παρέμβασης και, πιθανώς, προ(σ)καλεί τις αγορές να δοκιμάσουν τα όριά της (παρέμβασης), ενδεχομένως επιταχύνοντας το «άδοξο τέλος» της. Δεύτερον, η αγορά των κρατικών ομολόγων από την ΕΚΤ συνδέεται προϋποθετικώς και απαρεγκλίτως με την εφαρμογή πολιτικής δημοσιονομικής και μακροοικονομικής προσαρμογής από την επωφελούμενη χώρα, στο πλαίσιο προγράμματος πιστωτικής διευκόλυνσής της από το Ευρωπαϊκό Ταμείο Χρηματοπιστωτικής Σταθερότητας/ Ευρωπαϊκό Μηχανισμό Σταθερότητας. Οι (έντονα) υφεσιακές συνέπειες των προγραμμάτων διευκόλυνσης και προσαρμογής –της πολιτικής λιτότητας- όμως, έχουν, πιθανότατα –εάν όχι βεβαιότατα- ως αποτέλεσμα την απομάκρυνση των δημοσιονομικών στόχων, προκαλώντας πιέσεις αύξησης των επιτοκίων στις αγορές των ομολόγων, επιβαρύνοντας τις παρεμβάσεις της ΕΚΤ και, ενδεχομένως, τελικώς αναχαιτίζοντάς τις και, από αυτή την άποψη, επιτείνοντας τον κίνδυνο εγκλωβισμού μιας επωφελούμενης, υποτίθεται, χώρας σε κακή ισορροπία – και τελικώς τον κίνδυνο χρεωκοπίας της.
Η προϋποθετική σύνδεση λιτότητας και προγράμματος αγοράς των ομολόγων από την ΕΚΤ φέρει στην συζήτηση την περίπτωση της Ελλάδας. Καταρχάς, από τεχνικής-χρηματοοικονομικής απόψεως, το πρόγραμμα των απ’ ευθείας νομισματικών συναλλαγών ελάχιστα και εμμέσως μόνο αφορά στην Ελλάδα – τo ελληνικό δημόσιο είναι εκτός αγοράς. Από πολιτικής απόψεως, όμως, θεσμικώς επανεπιβεβαιώνοντας την προσήλωση στην εμπροσθοβαρή και ταχεία δημοσιονομική προσαρμογή –την δημοσιονομική λιτότητα- το πρόγραμμα διαλύει τις (όσες είχαν απομείνει μετά το πρώτο δεκαπενθήμερο από την εγκατάσταση νέου ενοίκου στο Élysée) προσδοκίες αναθεώρησης της κρατούσας δημοσιονομικής προσέγγισης. Κατ’ επέκταση, πιθανότατα διαψεύδει τις ελπίδες της ελληνικής κυβέρνησης για ουσιώδη ελάφρυνση –μέσω χρονικής μετάθεσης των δημοσιονομικών στόχων- του σημερινού (οικονομικού και κοινωνικού) βάρους της προσαρμογής. Η ενδεχόμενη αποδοχή, από πλευράς των επίσημων δανειστών της ελληνικής κυβέρνησης, μικρής μετάθεσης (θα) αποκτά πολύ μικρή σημασία όταν συνυπολογίζονται οι, (και) γι’ αυτό τον σκοπό, απαιτούμενες σημερινές περικοπές – παρόμοια είναι άλλωστε η πολύ πρόσφατη πορτογαλική εμπειρία.
Μολαταύτα, άμεση σημασία έχει για την Ελλάδα, αλλά και για την Πορτογαλία, όπως και για τις δυνάμει επωφελούμενες από το πρόγραμμα αγοράς ομολόγων Ισπανία και Ιταλία, η απόφαση της ΕΚΤ να διατηρήσει αμετάβλητο το επιτόκιο κύριας αναχρηματοδότησης, επομένως αποφεύγοντας να επηρεάσει (και) συμβατικώς το επιτόκιο χρηματοδότησης του μη χρηματοπιστωτικού τομέα στην ευρωζώνη και, κατά συνέπεια, αποτυγχάνοντας ceteris paribus να επιδράσει στις μεταξύ Βορρά και Νότου (διευρυμένες) αποκλίσεις του κόστους ιδιωτικού δανεισμού (επιχειρήσεων και νοικοκυριών). Ωστόσο, κατά το βαθμό που η εφαρμογή του προγράμματος αγοράς ομολόγων, προς όφελος του κόστους δανεισμού των κυβερνήσεων Ιταλίας και Ισπανίας, συμβάλλει στην μείωση του κινδύνου χρεωκοπίας και, επομένως, αναχαιτίσει την φυγή κεφαλαίων, η τραπεζική χρηματοδότηση σε αυτές τις χώρες πιθανώς θα αυξηθεί και τα επιτόκια δανεισμού θα υποχωρήσουν, εν μέρει, τουλάχιστον, διορθώνοντας την ασυμμετρία ως προς την μετάδοση των αποτελεσμάτων της νομισματικής πολιτικής και, ενδεχομένως, υποστηρίζοντας τις οικονομικές προσδοκίες και την οικονομική ανάκαμψη, ceteris paribus.
Εάν έτσι έχουν τα πράγματα, όμως, η απόκλιση των προτιμήσεων –για την ακρίβεια των αναγκών- νομισματικής πολιτικής στην Ελλάδα, αλλά και την Πορτογαλία, θα διευρύνεται, το κόστος ιδιωτικού δανεισμού θα παραμένει υψηλότερο σε σύγκριση με τις άλλες χώρες της ευρωζώνης και η πιστωτική ασφυξία θα επιδεινώνεται, βυθίζοντας τις δύο χώρες σε παρατεταμένη ύφεση. Εάν έτσι έχουν τα πράγματα, με άλλα λόγια, οι πρόσφατες αποφάσεις της ΕΚΤ, μαζί με αυτές και η ενδεχόμενη μελλοντική αύξηση του επιτοκίου πολιτικής στο πλαίσιο της απαιτηθείσας και επιβεβλημένης(βλέπε παραπάνω) αντιπληθωριστικής επιμονής της, ίσως συντείνουν, ceteris paribus, στην διεύρυνση της οικονομικής απόκλισης της Ελλάδας, αλλά και της Πορτογαλίας, από τις άλλες χώρες της ευρωζώνης –για την ακρίβεια στην αύξηση της απόκλισής τους πέραν ενός ανεκτού επιπέδου που πιθανότατα (θα) ορίζουν Ισπανία και Ιταλία- και, επομένως, στην αμφισβήτηση της σκοπιμότητας παραμονής τους στην ευρωζώνη. Ακούγεται –διαβάζεται- απαισιόδοξο, μα δεν στερείται, αλλοίμονο, λογικής βάσης.